La pandémie qui sévit actuellement a généré un niveau d'incertitude sans précédent, suscitant des inquiétudes légitimes à tous les niveaux, qu'il s’agisse des mesures sanitaires recommandées par les autorités de santé et les organismes gouvernementaux pour juguler la propagation du virus à l'échelle mondiale, de la mise en œuvre de politiques adéquates ou encore de l’évaluation de l’ampleur de la crise économique qui se profile.

Le secteur de l’immobilier, dont les revenus et les fondamentaux « live, work, shop » sont étroitement corrélés à une économie saine et active, a subi de plein fouet les mesures de confinement. Durant les neuf semaines pendant lesquelles on ignorait la date du déconfinement, les marchés des utilisateurs et de l’investissement se sont trouvés à la croisée des chemins : les procédures de due diligence ont été retardées du fait des difficultés d'interaction entre les parties (visites d’actifs, rédaction des documents juridiques, signature d’actes) et des closings reportés dans certains cas.

En Europe, les gouvernements et les institutions financières (investisseurs, établissements de financement) ont adopté une série de mesures en faveur des acteurs de l’immobilier, à savoir les investisseurs, les commerces, les utilisateurs de bureaux, les espaces de coworking et les exploitants d’hôtels. Ces mesures se sont traduites par davantage de flexibilité accordée, notamment dans le cadre du remboursement de facilités de crédit, aménagement des obligations fiscales, introduction du chômage partiel et report / annulation du versement des loyers. Elles ont permis de maintenir l’activité économique et de procéder aux ajustements indispensables à la survie des entreprises.

Plusieurs scénarios sont envisagés : dans le cas d’un financement sans recours, ce qui est généralement le cas pour les établissements de financement institutionnels, une garantie supplémentaire peut être intégrée au dispositif de sûretés, et les investisseurs encouragés à proposer des mesures d’accompagnements aux Preneurs. Concernant les gestionnaires d’actifs et les fonds de Private Equity immobilier ayant reçu des engagements de leurs souscripteurs, le temps presse…

 

Commerce

Les parcs d’activités commerciales, les centres commerciaux et les commerces de centre-ville ont naturellement subi les dommages collatéraux de la crise actuelle. La fermeture des commerces « non essentiels » pourrait avoir des répercussions immédiates sur les enseignes indépendantes qui n’ont pas la masse critique pour absorber un déficit de trésorerie ou n’ont pas le profil pour bénéficier des aides publiques, se tournant par conséquent vers leur banque de détail pour demander une prorogation de leur ligne de crédit.

Les exploitants de centres commerciaux et de parcs d’activités commerciales ont vu leurs actifs fonctionner à moins de 10 % de leur capacité, les hypermarchés et supermarchés étant quasiment les seuls à pouvoir ouvrir, et une large majorité des murs étant détenus par leurs sociétés mères (Ceetrus, Carrefour, Groupe Casino, etc.). Cette situation pose le problème de revenus à l’arrêt pour des opérateurs dont le modèle économique repose sur des flux locatifs stables et des cash-flows récurrents assurant le service de la dette et des charges d’exploitation.

Parallèlement, les locataires « Grade A », qui regroupent les enseignes de luxe et les commerces (inter)nationaux, ont pu, dans la plupart des cas, capitaliser sur leur plateforme digitale et recourir aux services de livraison afin d’accélérer les ventes en ligne et mutualiser les risques. S’agissant des enseignes les plus solides, des baisses de loyers et des reports de versement des loyers ont figuré parmi les diverses mesures d’accompagnement octroyées aux Preneurs par leurs Bailleurs afin d’offrir à ces derniers une plus grande marge de manœuvre dans la gestion de leur trésorerie et leur épargner des difficultés supplémentaires.

La perte de revenus pour les boutiques physiques a été, et continue d’être, significative. Les enseignes situées sur les artères de luxe les plus recherchées de Paris, à savoir les Champs-Elysées, Montaigne, Saint-Honoré, et dans le West End de Londres doivent supporter des niveaux de loyers allant de 13 000 EUR à 20 000 EUR/m² ZA p.a.

Néanmoins, un nombre croissant d'initiatives ont été entreprises pour préserver les activités les plus vulnérables, comme les restaurants/bars, les commerces locaux et les PME fortement exposés au risque de faillite. Parmi ces initiatives, les campagnes de crowdfunding pour soutenir les entreprises locales, les dons privés et publics et la création d’organisations sociales telles que « Sauvons nos commerces » témoignent tous du niveau d’engagement et de solidarité observés au cours des dernières semaines, creusant encore l’écart entre les particuliers / entreprises empathiques, altruistes et dotés d’une intelligence émotionnelle… et les autres.

Un bouleversement culturel dans les tendances de consommation pourrait émerger de la crise de la COVID-19. Face à la levée progressive des mesures de confinement, la population doit apprendre à vivre avec le virus, les enseignes retail doivent adapter leur modèle de croissance à une économie disruptée et proposer des concepts innovants, des canaux de distribution plus efficaces et de meilleures solutions digitales.

 

Bureaux

Face à la propagation du virus, de nombreuses entreprises ont investi dans le déploiement de solutions IT et le renforcement de leur dispositif de cybersécurité afin d’adapter rapidement leur infrastructure informatique et ainsi permettre aux salariés de travailler à distance, ce qui conduit les utilisateurs de bureaux à s'interroger sur l’espace dont ils ont réellement besoin. Compte tenu de l’évolution du digital et l’adoption progressive du télétravail et des bureaux partagés par les entreprises, cette nouvelle configuration pourrait être un tournant sur le marché de bureaux. En effet, les entreprises pourraient rationaliser l’utilisation de l’espace et réduire leur empreinte, notamment en louant des « bureaux de passage » dédiés aux présentations clients, réunions importantes et team building.

Ce changement radical dans le mode opératoire des entreprises est un processus long et complexe qui ne devrait pas être appliqué immédiatement. Cependant, si les utilisateurs de bureaux réduisaient progressivement leur ratio capacitaire – qui est actuellement d’environ 10 m² par collaborateur –, en louant des bureaux avec des zones dédiées au travail et aux réunions d'équipes, les salariés pourraient bénéficier d'une plus grande flexibilité dans leur façon de travailler et de collaborer.

Toutefois, il est important que les collaborateurs puissent gérer leur temps de travail à domicile, car le travail en présentiel continue de présenter de nombreux avantages : il favorise les interactions sociales et intellectuelles, renforce la cohésion d’équipe, permet de former les collaborateurs juniors, éviter un éventuel burnout et, surtout, de maintenir une séparation entre la vie privée et la vie professionnelle.

Les collaborateurs pourraient travailler à distance s'ils le désirent et tirer profit du télétravail en passant plus de temps avec leur famille et enfants, ou proches atteints d'une maladie, et moins de temps dans les transports. Ce modus operandi poserait nécessairement la question de la productivité i.e. maintien du niveau de performance des salariés et serait également soumis à une série de paramètres (protection des données, alertes RGPD, phishing, etc.).

Dans tous les cas, les managers continueraient de surveiller le niveau de performance de leurs collaborateurs à travers des objectifs quantifiables, et les employés pourraient rester productifs tout en consacrant plus de temps à leur famille.

Enfin, ce nouveau format permettrait aux dirigeants d’entreprises et aux employeurs d'allouer les économies d’échelle générées par la baisse des charges locatives au développement de leur entreprise ou à une réévaluation des structures de rémunération. Pour le moment, les baux en cours continuent d’offrir des cash-flows sécurisés sur le long terme, mais en ce qui concerne les immeubles de bureaux dont le bail arrive bientôt à échéance, c’est peut-être l'occasion de repenser les modèles existants.

 

Hôtels

Le secteur hôtelier a enregistré des pertes record au premier semestre 2020, en raison de taux d'occupation historiquement bas et de la fermeture d'un nombre important d’établissements avant même l’annonce des mesures de confinement. Il est encore trop prématuré pour évaluer les effets de la pandémie à long terme sur ce secteur, mais l'on observe un changement culturel en faveur d'un tourisme plus local. En effet, une baisse temporaire des voyages internationaux pourrait apparaître, au moins jusqu’à ce que la crainte de contracter le virus ne se dissipe, ou résultant tout simplement de notre mauvaise conscience, réalisant que les trois mois de confinement ont redonné ses droits à la nature et à l’environnement. Une restriction des déplacements et voyages d'affaires pourrait donc être le prochain tournant pris par les entreprises, qui n'ont pas encore sauté le pas et espèrent i) restaurer leur image ESG en réduisant leur empreinte carbone et ii) bénéficier des économies d’échelle qui en découlent.

Sur le plan financier, les revenus ont été sévèrement impactés et, si l'on compare certains indicateurs clés de performance, tels que le RevPar, la recette moyenne journalière et le bénéfice d'exploitation brut, entre S1 2020 et S1 2019, les arguments risquent d’être difficiles à trouver lors de la prochaine assemblée générale des actionnaires. Toujours est-il que les établissements hôteliers bénéficiant d’un track-record solide et qui ont bâti une réputation, en particulier dans le tourisme du luxe, devraient se redresser à long terme, contrairement à certains acteurs de petite taille, qui ne seront pas assez résilients pour naviguer cette crise.

 

Logement

Résidentiel - Le secteur résidentiel semble relativement épargné, car aucun avenant au bail ou révision de loyer n’a pour le moment été envisagé. Cette classe d'actifs offre aux investisseurs des revenus stables et des valeurs croissantes. En cas de légère correction des marchés immobiliers matures et liquides, le potentiel de réversion pourrait toujours être exploité par les investisseurs adoptant une stratégie de capital appreciation et misant sur le potentiel d’upside à long terme. La crise pourrait confronter les promoteurs à une contraction de la demande pour les nouveaux projets de développement, mais dans l’ensemble, le secteur devrait assez bien réagir et demeurer un investissement sécurisé offrant un couple risque / rendement maîtrisé.

Résidences étudiantes - Les opérateurs forcés de fermer les portes de leurs résidences étudiantes durant la crise de la COVID-19 pourraient avoir des difficultés à compenser la perte de revenus avec des chambres vacantes et une offre accrue de formations en ligne. De plus, les futurs étudiants internationaux pourraient modifier leur projet pédagogique en faveur d’une solution plus locale.

Résidences senior - En pleine propagation du virus, les résidences senior et maisons médicalisées continuent de subir des pertes tragiques dans de très nombreuses institutions et appellent à des mesures de protection renforcées. La pandémie pourrait donner lieu à un changement de paradigme et à une baisse relative du nombre de personnes âgées placées dans des établissements médicalisés par leur famille, au profit de solutions domestiques. Cependant, il faut saluer les mesures de santé et de sécurité très strictes que les opérateurs de résidences et les établissements de soins ont mises en œuvre pour protéger leurs résidents et éradiquer une éventuelle propagation du virus, ainsi que le soutien du personnel médical depuis le tout premier jour de la pandémie. D’un point de vue strictement immobilier, être sous les feux des projecteurs, a de toute évidence profité à cette classe d’actif, compte tenu de l’intérêt accru des investisseurs pour celle-ci au cours des dernières semaines.

 

Logistique

Dans l’ensemble, les acteurs de la logistique et chaînes d’approvisionnement ont enregistré une hausse de l’activité sur le créneau des livraisons à domicile et des chaînes de distribution, mais la fermeture des hubs portuaires et aéroportuaires pourrait avoir des conséquences durables. Les opportunités de restructuration brownfield d’anciennes plateformes logistiques et d’activité ou les développements greenfield pourraient être le moyen de répondre à l'évolution rapide de la demande soutenue de distribution en ligne dans les secteurs de l’alimentaire, de l’équipement de la personne, beauté / santé et de l’équipement de la maison etc.

 

Renaître de ses cendres…

La stratégie des investisseurs Opportunistic / Value-added consiste à acquérir des actifs bénéficiant d’un potentiel de revalorisation afin de les repositionner via une stratégie agressive d’asset management visant à extraire leur potentiel. Dans certains cas, ils se retrouvaient face à des investisseurs Core, ces derniers ne pouvant plus se permettre des rendements de 2,50% - 3,00% sur des actifs prime de commerce ou de bureaux et préfèrent désormais consacrer leurs ressources à l'acquisition d'actifs au profil Opportunistic.

Chaque crise donne lieu à de nouvelles opportunités : le prix du foncier, les coûts de construction et les VLM (Valeurs Locatives de Marché) pourraient bénéficier d’une décote. En dépit de l’impact d’une hausse de 50-100 bps des rendements sur les TRI (taux de rentabilité interne) et sur les stratégies de sortie des investisseurs ayant acquis des actifs à des rendements initiaux historiquement bas, cet élan pourrait-il finalement créer une nouvelle dynamique sur le marché de l’investissement ?

L'activité transactionnelle reprend progressivement des couleurs : Unibail-Rodamco-Westfield a récemment arbitré en France un portefeuille de centres commerciaux pour 2 milliards d’euros, le marché des bureaux de Londres a enregistré des transactions de grande ampleur, des data centres ont été acquis en Allemagne, et Blackstone a annoncé mi-avril la clôture d'une levée de fonds de 10 milliards de dollars destinée à un nouveau fonds opportuniste européen, malgré les difficultés économiques actuelles.

Les investisseurs n’ont pas encore totalement retrouvé confiance, et les fonds institutionnels et les établissements de financement prennent des mesures de précaution et réalisent des due diligences approfondies avant d’envisager une transaction, de façon à prendre en compte une éventuelle prime de risque et l’incertitude du marché, car nous prévoyons i) une pression à la hausse sur les taux rendements, ii) une légère baisse des valeurs locatives et iii) une hausse des taux de vacance.

 

Les institutions financières viendront-elles au secours de l’économie cette fois-ci ?

Après plusieurs années d’equity raising, les fonds de Private Equity ont enregistré un record de 2 000 milliards de dollars d’engagements auprès des fonds de pension, des compagnies d'assurances, des fonds souverains et des investisseurs UHNW. La « dry powder», prête à être déployée selon une stratégie d'allocation appropriée, est actuellement réservée aux entreprises souffrant d’un déficit de liquidités.

Dans ce contexte spécifique, les maisons de Private Equity capitalisent sur leurs plateformes de Leveraged Financing en finançant des prêts pour des PME/Preneurs et proposent de la dette mezzanine aux entreprises les moins exposées au risque (…). La même règle s'applique aux sociétés de capital-risque, qui surveillent leur portefeuille de start-ups au cas où elles auraient besoin de conseils ou d’aides financières et qui, aujourd'hui plus que jamais, exhortent leurs investisseurs à faire appel à leur sens des responsabilités.

Outre les investisseurs institutionnels, le secteur bancaire, conformément aux instructions de la BCE et de la Fed, n'a cessé, au cours des dix dernières années, de procéder à des tests de résistance et d’accroître ses réserves de liquidités pour se préparer à une éventuelle récession. Les banques participent également activement aux tours de table et au refinancement de la dette corporate, comme en témoigne le prêt garanti par l’État de 500 millions d’euros qui a été récemment accordé à Fnac-Darty par un pool de banques, dont Crédit Agricole.

Le temps nous dira si les politiques de quantitative easing, les mesures de chômage partiel et le plan de relance américain donneront les résultats escomptés sur les économies mondiales. La situation actuelle est sans précédent et appelle à la prudence, à la vigilance et à un sens aigu des responsabilités.

Pour être parfaitement honnêtes envers les générations futures, nous devons saisir cette opportunité pour appuyer sur le bouton « reset », prendre le temps de regarder dans le rétroviseur et proposer une meilleure version de nous-mêmes.

 

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